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La tensione sui mercati obbligazionari

by Giacomo Calef

La tensione sui mercati obbligazionari

La crisi sanitaria da Covid-19 sarà annoverata tra le cause dei peggiori shock finanziari dei mercati del credito mai avvenuti nella storia. Noi, a fronte di ciò, abbiamo individuato due elementi che hanno agito da veri e propri catalizzatori, che di seguito proviamo ad analizzare. Farà seguito, per concludere, un importante aggiornamento sulle politica monetaria adottata dalla Banca Centrale Europea.

Una recessione senza rallentamento della crescita
La pandemia ha costretto la maggior parte dei Paesi a chiudere improvvisamente le attività economiche, creando fin da subito una profonda recessione senza che si sia verificato il tipico periodo di rallentamento economico che avrebbe potuto consentire quantomeno di anticiparla. Dapprima è stato colpito il lato dell’offerta: non abbiamo avuto un graduale rallentamento della produzione industriale, ma una chiusura degli impianti da un giorno all’altro, di colpo. Successivamente la domanda di beni e servizi si è raffreddata, a fronte delle forti misure di distanziamento sociale e della reclusione nelle abitazioni. I mercati hanno quindi reagito improvvisamente entrando in modalità panic selling e la crisi è stata amplificata dalla guerra sui prezzi del petrolio. Quest’ultima non ha fatto altro che aggravare ulteriormente la situazione, in quanto ci si attende di fatto il rischio di diverse insolvenze societarie nei prossimi mesi (rischio che ora si è intensificato soprattutto negli USA con la possibilità che gli impianti di stoccaggio collassino e con la quotazione del WTI ai minimi).

L’arresto dell’attività degli operatori di mercato globali come “fornitori” di liquidità
Consapevoli della gravità del problema, gli investitori si sono affrettati a diminuire strutturalmente l’esposizione al rischio nei propri portafogli, nonché a ridurre la leva finanziaria. Tuttavia, quasi nessun operatore di mercato è stato in grado di assorbire queste forti ondate di vendite, nemmeno le banche di investimento globali. Anzi, quest’ultime sono state obbligate dalle Autorità a ridurre la leva finanziaria dei loro bilanci, con la conseguenza che molte non si sono più ritrovate nella posizione di poter essere un fornitore di liquidità, ovvero di poter acquistare le obbligazioni sui mercati in misure importanti. Di conseguenza, nel giro di pochi giorni la liquidità è scomparsa e lo shock si è riverberato sulla maggior parte delle asset class.

La risposta delle Banche centrali: dopo la FED, anche la BCE comprerà High Yield?
Successivamente, per stabilizzare i mercati, le Banche centrali hanno deciso di intervenire con iniezioni monetarie senza precedenti, nonché allentare i requisiti di patrimonializzazione che le banche commerciali devono rispettare, in modo da liberare più risorse per sostenere la liquidità dei mercati del credito. A tal proposito, già a inizio Aprile avevamo menzionato la possibilità che le agenzie di rating potessero declassare diversi emittenti verso il segmento High Yield (tra cui l’Italia ad esempio), il che li farebbe uscire dal radar di acquisti delle Banche centrali. E come ci si poteva attendere, questa settimana, sulla scia dei provvedimenti presi di recente dalla FED, la BCE ha deciso di accettare come “garanzia”, a fronte della liquidità concessa alla banche, anche i titoli High Yield, a condizione che abbiano subito il downgrade dopo il 7 Aprile (ovvero che a tale data risultassero Investment Grade). Ma ora la questione di forte interesse è: dopo la FED, anche la BCE comprerà High Yield? Ciò significherebbe fare uno strappo alla regola. La BCE acquista solo titoli Investment Grade e l’unica deroga, ad oggi, è stata concessa a favore dei bond greci nell’ambito del PEPP (Pandemic Economic Purchase Programme). Alcuni economisti si attendono che Christine Lagarde possa annunciare fino a 500 miliardi di acquisti emergenziali in più per quest’anno, ma resterebbe comunque un dubbio sul fatto che possa essere ricompreso anche il segmento High Yield. Il dubbio deriva dal fatto che la potenza di fuoco potrebbe dover aumentare a dismisura: molti fondi obbligazionari, che prevedono una politica di investimento limitata all’acquisto di titoli Investment Grade, con i downgrade potrebbero essere costretti, da regolamento, a vendere significative quantità di bond High Yield. E questo vale anche per i nostri titoli di Stato: non è sufficiente il downgrade di una sola agenzia di rating affinchè la BCE non possa più comprare il nostro debito, ma sicuramente un downgrade, forse azzardato in questo momento, potrebbe causare un allargamento dello spread ed un aumento della volatilità.

Fonti: Notz Stucki Research, ecb.europa.eu, Bloomberg, Sole 24 Ore

Di seguito l’ultima nota settimanale del nostro ufficio di Milano.

Nota settimanale 24 04 2020

  1. Panoramica macro
  2. La tensione sui mercati obbligazionari
  3. Freddo sui mercati del petrolio: WTI sotto zero
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