Investment

Informe de Inversión Trimestral – 1T 2021

by James Macpherson

“La renta fija no es el activo en el que posicionarse justo ahora. ¿Cabe concebir que la rentabilidad que genera últimamente el bono del Tesoro estadounidense a 10 años —rendía un 0,93% a final de año—haya caído un 94% desde el rendimiento del 15,8% que ofrecía en septiembre de 1981? En ciertos países grandes e importantes, como Alemania y Japón, los inversores están obteniendo una rentabilidad negativa de los billones de dólares asignados a deuda soberana. Los inversores en renta fija de todo el mundo —ya sean fondos de pensiones, compañías de seguros o jubilados— tienen ante sí un futuro sombrío”

Warren Buffett, Memoria Anual de Berkshire Hathaway, 3 de enero de 2021.

Los mercados bursátiles se mostraron fuertes en las primeras seis semanas del primer trimestre de 2021 antes de retroceder. Las correcciones en los mercados de deuda fueron especialmente fuertes. Por ejemplo, el rendimiento del bono estadounidense a 10 años subió del 0,91% al 1,74%, mientras el bono alemán a 10 años pasó de -0,57% a -0,29%. Se trata de movimientos masivos en mercados que son enormes. Además, las materias primas industriales exhibieron solidez, sobre todo las relacionadas con la expansión de las infraestructuras de energías renovables. El debate sobre la inversión estuvo dominado por la eficiencia de los países en el despliegue de las distintas vacunas, y el temor a la inflación a medida que las economías comienzan a reabrirse y responder a las ingentes medidas de estímulos puestas en marcha por los Gobiernos y los bancos centrales. Seguiremos muy de cerca los mercados de bonos para ver cómo reaccionan ante la inflación. Si la reapertura de las economías conduce solo a una inflación transitoria, los sectores que florecían antes de la pandemia deberían de seguir prosperando. Ahora bien, si la inflación se dispara más de lo previsto y da muestras de ser persistente, se reconsiderarán muchas clases de activos. Los mercados de renta fija seguirán cayendo, al igual que los activos cuyo precio se basa en los rendimientos de la deuda. En clave positiva, esto podría suponer un nuevo impulso para sectores que han estado languideciendo durante los últimos diez años, como los sectores de materias primas y financiero.

Se calcula que en 2020 entraron más de 20 billones de dólares de deuda en el sistema mundial en respuesta a la crisis del coronavirus. El total de la deuda mundial asciende ahora a 281 billones de dólares, lo que supone un 355% del PIB mundial. La escala de la intervención es extraordinaria. El gasto en deuda per cápita de Estados Unidos fue de 12.600 dólares el año pasado, frente a un gasto estimado de 5.200 dólares durante ocho años del New Deal de Roosevelt en la década de 1930. Y ello fue antes del último paquete de 1,9 billones de dólares del presidente Biden, y de otro anuncio reciente en el que se proponía uno de 3 billones de dólares. El paquete de 1,9 billones incluye el envío de un cheque de 1.400 dólares a casi todos los habitantes del país. El último paquete anunciado se centra en un enorme gasto en infraestructuras. Mientras tanto, el confinamiento ha hecho subir la tasa de ahorro y es razonable suponer que esta disminuirá cuando se permita a la gente salir a gastar de nuevo. Si la tasa de ahorro vuelve al nivel precoronavirus en Estados Unidos, se liberaría un billón de dólares, o un 4,7% del PIB. Este nivel de estímulo aumenta el riesgo de inflación. La situación es diferente a la de la crisis post-2008, cuando los bancos redujeron el riesgo de sus balances y se les exigió que aumentaran su peso en papel emitido por el Tesoro público. Los enormes programas de flexibilización cuantitativa (QE, por sus siglas en inglés) supusieron la emisión de billones de dólares por parte de los bancos centrales, que fueron absorbidos por los bancos comerciales, lo cual esterilizó el impacto inflacionista. El dinero se quedó ocioso en el excedente de reservas, atrapando la inflación en los mercados de activos. Pero hoy el exceso de dinero reside en las cuentas de los hogares y en los balances de los Gobiernos y está destinado a gasto. Este dinero irá a parar a la economía real, por lo que es mucho más probable que su impacto sea inflacionario. Además, los acontecimientos del año pasado han hecho que las empresas eviten realizar gastos de capital innecesarios o mantener los inventarios en niveles elevados, por lo que el impacto de la demanda será inmediato. Además, las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China han creado una presión adicional, de manera que las cadenas de suministro se mueven por razones distintas al coste. La mitad de los chips semiconductores del mundo se fabrican en Taiwán, y al final del trimestre el bloqueo accidental del Canal de Suez por un buque portacontenedores demuestra lo frágiles que pueden ser las líneas de suministro. Esto ha ocurrido cuando el mercado había exprimido todas las cualidades defensivas de la renta fija llevando los tipos a niveles extremadamente bajos. La cita de Buffett que encabeza este informe debe interpretarse a la luz del hecho de que los ahorros de la mayoría de la gente están vinculados al mercado de renta fija directamente, o indirectamente a través de las acciones o de los bienes inmuebles, cuyo precio está fuertemente influido por la dirección de los tipos de interés. A pesar de estas preocupaciones, las empresas han seguido disfrutando de condiciones benignas. A principios de marzo, la aerolínea europea easyjet pudo captar 1.200 millones de euros emitiendo deuda que solo pagaba un interés del 1,875%, en un momento en el que opera a apenas el 10% de su capacidad normal.

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